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“新新鲜鲜李子园,自然而然爱上你”,伴随着很多90后童年时光的李子园首发申请近日获通过,拟发行不超过3870万股股票,募资近7亿元。资料显示,李子园自成立以来,一直致力于甜牛奶乳饮料系列等含乳饮料和其他饮料的研发、生产与销售,主要产品包括配制型含乳饮料、发酵型含乳饮料、复合蛋白饮料、乳味风味饮料等,其中甜牛奶乳饮料系列是公司畅销20余年的经典产品。
此前披露的招股书显示,2016年至2019年上半年,李子园营收分别实现了4.5亿元、6亿元、7.87亿元和4.21亿元,其中2017年和2018年营收同比增长了32%和30%;同期的归母净利润分别实现10245万元、9017万元、12442万元和6712万元,其中2017年下滑了12%,2018年同比增长了38%。仅从数据变化来看,公司营收和业绩在2018年实现了同步增长,然而若仔细分析其增长背后的逻辑,可发现其销售环节上是存在不少问题的,比如李子园自2018年始大量更换经销商,又比如销售费用与经销策略貌似不匹配;又或者公司近些年来的前五大客户多是人员规模很小、注册资金很少的公司等等。而《红周刊》记者在核算公司营收方面相关财务数据时,还发现其财务数据在勾稽关系处理上也有一定异常。
经销策略与销售费用变化“背道而驰”
在招股书中,李子园称其销售模式主要是经销模式,报告期内,经销模式贡献占主营收入比例的95%以上,尤其是2016年和2017年,更是超过了99%。招股书披露,在2016年至2019年上半年,公司的经销商数量分别为731家、1048家、1082家和1364家,虽然经销商总数上在逐年上升,但期间经销商增减却有大量变动,如2017年时,公司就撤销经销商159家,新增了476家;2018年撤销450家,新增484家,撤销的经销商占总数的29.4%;2019年上半年撤销了175家,新增了457家。
招股书还披露,若按合作年限来看,合作年限小于1年的经销商数量始终最多,且2016年至2018年属于逐年增长的状态,也就是这部分新增的经销商毛利率是最低的,仅在35%左右,他们的贡献占总经销收入的比例越来越低。招股书披露的数据显示,2016年至2019年上半年,占比分别为11.32%、7.49%、6.7%和6%。
如此情况反映出,李子园“花费力气”培育的多是一些毛利率较低的经销商,它们为公司的整体营收贡献的比例也是越来越低,如此情况就涉及到一个投资回报率的问题,要知道,每增加一家经销商就需要公司付出一定成本支出,不仅前期需要大量考察,而且还要派专人前去培训、沟通。事实上,《红周刊》记者在中国餐饮加盟网上也查看到李子园的加盟流程,公司表示意向对象在了解项目阶段,公司会派出项目经理与加盟方取得联系;预约考察阶段需要产品,老师做好接待;现场初审阶段需要开发人员前往项目现场考察约3个工作日,此后还要提供分析报告确认后展开合作。从这一系列流程来看,每新增一个经销商,公司都需要付出一定人力和物力。如此情况下,公司报告期内大量增加低毛利率的经销商,虽然规模得到提升,但业绩的稳定性却很可能无法保障,一旦出现大面积低毛利率经销商撤离现象,不仅会导致公司营收大幅下滑,且利润方面也会有明显影响。
与此同时,在公司大量增减经销商时,让人奇怪的是,报告期内的销售成本的变化并没太能体现出新增、裁撤经销商这一情况。据招股说明书,李子园2017年至2019年上半年销售费用分别为8168万元、9686万元和6163万元,其中,增长较多的是运杂装卸费、职工薪酬和广告宣传费,但市场拓展费、促销品、差旅费和业务招待费却反而有所减少。其中,市场拓展费2017年至2019年上半年分别为915万元、563万元和307万元,促销品费用同期分别为544万元、461万元和420万元,差旅费为566万元、520万元和 361万元,业务招待费分别为245万元、211万元和62.9万元。
要知道,2018年李子园也曾大量裁撤经销商450家、新增484家,2019年上半年则撤销175家、新增457家,新增的数据与2017年新增的476家数量差不多。可奇怪的是,应该与之相关的销售费用不仅没有增长,反而出现了减少,尤其是2019年上半年减少的最为明显。这种变化显然与其经销策略有所不符。如此情况下,其经销商设立数据是否真实就需要打上一个问号了。
重要大客户员工数量基本在5人左右
销售数据真实性引发疑问
除此之外,还需要注意的是,《红周刊》记者查看李子园近些年的前五大客户相关情况,发现三年多以来的前五大客户中,仅有两三家客户的员工规模超过10人,其余多是些员工规模在5人左右、注册资金一二十万的小公司。但也正是这些小公司,却变成了李子园前五大客户,而且合作金额还不小。比如2016年至2019年上半年的第一大客户杭州春翰商贸有限公司,合作金额在2018年直逼2000万元,但其注册资金却仅20万元,员工规模仅5人;又比如义乌市园歌商贸有限公司,2018年合作金额达1459万元,为第三大客户,但人员规模仅4人,注册资金也有20万。类情况还有2018年的第二大客户郑州市宜胜食品有限公司,注册资金仅3万,人员规模2人。
这些小公司是如何成为李子园重要大客户的,这令人非常疑惑,李子园与它们之间的销售数据是否真实,或这些交易背后是否存在“不为人知”的关联关系等,都是值得进一步挖掘的,而公司是否在利用一些“空壳公司”冲刺上市做高估值同样是值得分析。
值得注意的是,若从公司预收款项变化来看,也是可看出一些疑问的。2017年至2019年上半年,李子园预收款项分别为1.28亿元、4717万元和3246万元,其中预收货款分别为1亿元、2954万元和1123万元,2018年预收方面数据出现大额下降。虽然公司简单解释称,2016年~2017年是因为公司将经销商下单打款情况作为其合同业绩考核及年终返利结算的重要依据,导致经销商下单打款的积极性较高,预收账款也因此同比增幅较大;而2018年则将经销商合同业绩及年终返利的主要考核指标调整为实际采购发货金额,因此预收账款有所下降。按理来说,预收账款高对公司的资金链是一个利好情况,可为何公司在2018年要突然放弃这一有利的政策呢?这背后是否存在经销商不真实情况,进而导致公司无法收取预收账款情况发生?
营收数据存异常
除了上述疑点,《红周刊》记者在核算公司近些年营收数据时,也确实发现了一些异常,尤其是2019年上半年。
招股书披露,2018年、2019年上半年,李子园营业收入分别为7.87亿元和4.2亿元,若分别按16%和13%的增值税率来计算的话,则这两年的含税营收大约为9.13亿元和4.76亿元。
同期的合并现金流量表数据显示,公司的“销售商品、提供劳务收到的现金”分别为8.33亿元和4.67亿元,此外,同期公司新减少预收款分别为8052万元和1471万元,在对冲同期与现金收入相关的预收款项影响后,则与2018年、2019年上半年营收相关的现金流入了9.13亿元和4.81亿元。
附表营业收入相关数据(单位:万元)
将这两年的含税营收与现金收入数据勾稽,则2018年、2019年上半年的含税收入比现金收入分别少了38.7万元和544万元。理论上,2018年、2019年上半年的应收款项也应该有相应变化才对。
可事实上,在这两年的资产负债表中,李子园的应收账款(包含坏账准备)、应收票据合计分别为52.22万元、93.9万元,金额非常小,变动金额也很小,相比上一年年末相同项数据,2018年仅新增了2.14万元,2019年上半年仅新增41万元。可以看出,2019年上半年应收款项变动金额与理论金额相差较远,存在约580万元的异常。那么,这部分销售数据的异常是如何产生的呢?是否从侧面可证明此前一系列销售过程中是存在问题的呢?
(文章来源:证券市场红周刊)
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