(1)权益：市场情绪乐观，估值整体偏贵

　　11月第4周，国内权益市场风险溢价【风险溢价(Risk premium)，是投资者在面对不同风险的高低、且清楚高风险高报酬、低风险低报酬的情况下，投资者对风险的承受度影响其是否要冒风险获得较高的报酬，或是只接受已经确定的收入。】与上周基本持平。全A风险溢价维持在17%分位的地位，上证50【上证50 指数是根据科学客观的方法，挑选上海证券市场规模大、流动性好的最具代表性的50 只股票组成样本股，以便综合反映上海证券市场最具市场影响力的一批龙头企业的整体状况。】、沪深300和中证500风险溢价下降至历史较低水平(12%、15%、17%分位)，估值保持在【较贵】区间内。

　　风格方面，周期的风险溢价在中位数附近(49%分位)；成长和消费的风险溢价回升至36%和31%分位，估值中性偏贵；金融在四个风格中估值相对较贵(26%分位)。

　　恒生指数的风险溢价继续下降，目前处在16%分位，盈亏比低。

　　国内市场短期情绪指数继续上升，目前来到76%分位，股指期货的基差也上升到76%分位。权益市场的短期策略拥挤度继续回升，市场情绪回暖，目前情绪已转为【乐观】。

　　从板块的拥挤度来看，周期(77%分位)继续上升，目前处在中高位置，消费(55%分位)与前期持平，金融拥挤度有所上涨(51%分位)，两者现在都处在中性位置；成长(46%分位)基本与前期持平，维持中性。

　　(2)债券：信用溢价升至高位，跨月短期流动性趋紧

　　11月第4周，证监会对永煤控股及其审计机构立案调查，“20永煤SCP004”、“20永煤SCP007”展期方案正在商谈中，拟兑付50%本金，剩余本息展期。永煤事件带来的信用市场风险偏好下降告一段落，但信用溢价上升的余波未尽，一级市场取消发行潮仍在持续，二级市场的信用溢价目前上升到79%分位的较高位置。

　　临近月末，本周流动性溢价【流动性溢价 (Liquidity)是指将一项投资性资产转化成现金所需要的时间和成本。】上升到58%分位，中性偏紧；流动性预期快速回落至69%分位。短期流动性紧张的状态可能持续到下月初，中长期流动性收紧的预期趋于稳定。利率期限曲线小幅走平，期限利差下降至中低水平(28%)。

　　11月第4周，债券市场下跌趋势有所缓解。利率债【利率债主要是指国债、地方政府债券、政策性金融债和央行票据。】的短期策略拥挤度与前期基本持平(31%分位)，市场情绪冷淡。企业债【企业债是指境内具有法人资格的企业，依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。】的短期拥挤度下降到30%分位左右，悲观情绪开始累积。可转债的拥挤度目前处于51%分位，市场情绪降温至中性。

　　(3)商品：钢材淡季不淡，工业品盈亏比降至低位

　　11月，螺纹钢【螺纹钢是热轧带肋钢筋的俗称。】产量低位企稳，库存大幅去化，表观消费量【表观消费量是指当年产量加上净进口量（当年进口量减出口量）。】同比较10月进一步上升，环比还要稍高于10月，展现出淡季不淡的特征，暗示建筑业施工强度上升，可能与北方气温偏暖、入冬前加速赶工和财政支出【财政支出，也称公共支出或政府支出，是政府为履行其自身的职能，对其从私人部门集中起来的以货币形式表示的社会资源的支配和使用。】强度提升有关。热轧卷板【热轧卷板【Hot rolled coils 】是以板坯（主要为连铸坯）为原料，经加热后由粗轧机组及精轧机组制成带钢。】产量基本持平，库存正常去化，表观消费量同环比基本持平，需求相对一般。

　　11月第4周，乘用车同比销量有所回调，但11月整体还是继续保持高景气度。出口集装箱运价指数【运价指数反映不同时期运价水平变动趋势和程度的动态相对数。】继续上升，景气度较前期再上台阶。

　　地产方面，11月30大中城市商品房成交面积同比增长0.65%，剔除双节影响后较10月走弱。10月单月销售面积增速高达15.3%，新开工面积增速重新转正，建安投资高增，这是房企在降杆杆诉求下推动去库存、高周转和保持一定供给强度的结果，11月预计延续。9月以来，房企加大供给推盘，目前销售目标已经接近达成，房价涨幅连续2个月回落，同时房企拿地强度下降，土地溢价率【土地溢价率指的是超出计算所有成本在内的土地价格所占的百分比。】中枢震荡【中枢震荡是指股价在一个箱体运动时股价围绕着箱体中轴的价格震荡。】回落。

　　11月，工业品价格涨幅较大。南华螺纹钢指数环比上涨6.0%，热轧卷板指数上涨7.4%；焦煤、焦炭指数环比上涨5.6%、11.9%；铜、锌、铝环比分别上涨10.1%、7.9%、13.6%；布油价格环比上涨28.6%至48.18美元【美元（United States dollar 货币缩写：USD；ISO 4217货币代码：USD；符号：USA$）是美利坚合众国的法定货币。】/桶，化工产品价格指数环比上涨7.6%；水泥价格环比上涨2.6%。

　　英国【英国，全称大不列颠及北爱尔兰联合王国（The United Kingdom of Great Britain and Northern Ireland），本土位于欧洲大陆西北面的不列颠群岛，被北海、英-yingguo】监管机构宣布计划审批通过新冠疫苗，BioNTech和辉瑞研发的疫苗将在批准后数小时内开始交付，第一次注射或于12月7日开始。受疫苗进展顺利的消息刺激，市场继续交易原材料补库存的预期，过去一周有色【指欲界与色界中具有色身的众生。】和能化品录得较大涨幅。当前能化品相对便宜，风险溢价维持在59%分位左右。工业品风险溢价处在历史极低，盈亏比再次下降到很低的水平。Comex铜的拥挤度维持在77%分位，情绪偏乐观。

　　伦敦金【伦敦金是指由伦敦国际金融期货交易所提供的一种交易产品，是存放在伦敦城地下金库里的99.5%纯度的400盎司金砖。】跌破1800美元大关，创下五个月以来的新低。经济复苏对实际利率【实际利率(Effective Interest Rate/Real interest rate) 是指剔除通货膨胀率后储户或投资者得到利息回报的真实利率。】的影响主导黄金价格的短期走势。如果美国财政救助计划继续悬置，单靠货币政策保持宽松，美元将继续走弱，给黄金价格一定支撑。

　　当前农产品估值偏贵，风险溢价下降到31%分位。需要关注今冬可能出现拉尼娜气候对鲜菜鲜果的价格影响和服务类消费价格复苏进展。

　　(4)汇率：疫情和财政悬置导致美元持续走弱

　　目前中美【特征：在该产品开发过程中,利用国外先进的混合型卷烟开发技术弥补了白肋烟香气特征不突出及香气量不足的毛病,保证了该产品的品质特点。】利差依旧保持极高水平【高水平 拼音： 解释： 1.】，但是最近一段时间，人民币【CNY，是人民币（Chinese Yuan）的代码，是ISO分配给中国的币种表示符号。】购买力平价隐含的实际汇率与名义汇率的价差已经持续收敛到73%分位。人民币的短期交易拥挤度处于绝对高点，短期拥挤度极高。

　　疫苗大规模接种之前，中美之间的增速差以及三季度以来中国出口持续保持的高景气仍然给人民币升值提供了较强动力。根据EPFR【EPFR，即英文全称 Environmental Protection Flame Retardant，中文意思：环保阻燃剂。】数据，11月第4周海外资金继续大幅净流入中国权益市场(包括H股【H股也称国企股，指注册地在内地、上市地在香港的外资股。】和A股【A股，即人民币普通股，是由中国境内公司发行，供境内机构、组织或个人（从2013年4月1日起，境内、港、澳、台居民可开立A股账户）以人民币认购和交易的普通股股票。】)和债券市场。北向资金净流入168.5亿元。

　　美元期货的持仓拥挤度维持在33%分位，多头【多头是汉语词语，读作duō tóu，是指投资者对股市看好，预计股价将会看涨，于是趁低价时买进股票，待股票上涨至某一价位时再卖出，以获取差额收益。】情绪维持在中低水平。美国财政部【美国财政部（United States - Department of The Treasury）成立于1789年。】不再延期多项紧急贷款计划，并要求美联储将未动用资金退还给财政部【财政部是中华人民共和国国务院的组成部门，是国家主管财政收支、财税政策、国有资本金基础工作的宏观调控部门。】，同时新一轮财政救助计划在行政权力交接拖延的情况继续搁置，政策组合对于美元偏空。

　　(5)海外：节假期后疫情或更加严峻，股债估值均中性偏贵

　　11月第4周，美国开始感恩节假期，大批民众选择外出旅行和聚会，公共交通正经历疫情暴发以来的最繁忙时段。美国有线电视新闻网(CNN)26日引述华盛顿大学【华盛顿大学创建于1861年，位于美国西雅图，是一所世界顶尖的著名大学，世界大学排名第16位，全球大学研究论文质量排名第四位，也是美国十所最顶尖的研究型大学，美国西海岸最古老的大学。】医学教授雷纳尔【菲利普是利贝尔王国王公的一名贴身护卫，曾为利贝尔王国护卫团团长，在英雄传说SC中以一人抵4名噬身之蛇的执行者，虽然落败，但那估计也是因为自己已经年老。】的话称，美国感恩节后10天内每日死亡率将会翻倍，可能达到每天近4000人死亡。秋冬季疫情爆发以来，美欧经济复苏出现停滞，但美股市场仍然沉浸在疫苗研发顺利的利好当中，本周继续上涨，主要宽基指数中纳斯达克涨幅靠前，价值和成长的风格切换小幅反转。

　　当前美股估值整体中性偏贵，标普500、道琼斯、纳斯达克的风险溢价继续小幅下降，目前分别处于28%、34%和31%分位。

　　美债的估值水平和美股相当，均处于中性偏贵的水平，美股和美债不再是跷跷板，而是同涨同跌。美债的流动性溢价、期限利差、信用溢价均处于31-35%分位附近。看空美债的交易高度一致，多头拥挤度维持在极低水平(4%分位)，主流预期还是美联储货币政策保持宽松、美国经济继续复苏。

（文章来源：雪涛宏观笔记）

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