机构：国金证券

　　评级：买入

　　投资逻辑

　　华润啤酒多年稳中求进，行业龙头地位稳固。华润啤酒销量已连续 14 年保持行业第一，2019 年华润收购喜力中国，向高端市场进军。2019 年，公司实现营业收入 331.9 亿元，同增 4.2%；归母净利润 13.1 亿元，同增 34.3%。公司关闭低效厂以优化产能，裁撤冗员改善组织结构，逐步实现高质量的成长。

　　品牌、产品、渠道准备就绪，高端市场华润有望后来居上。对比青啤和百威，华润布局高端啤酒的时间短，8 元及以上产品销量占比仅约 7%，高端啤酒市场的份额仅约 12%。但当前华润携手喜力加速实现品牌、产品、渠道的高端化，规划 3-5 年内高端产品销量追平百威，预计高端市场份额累计提升20pcts 以上，高端产品销量复合增速约 15%-25%，高端化进程有望超预期。 1)品牌：喜力是全球第二大的啤酒厂商，其进入中国的时间较早、市场基础好。近年来啤酒行业存量竞争，国内外酒企通过并购扩张迅速崛起，喜力中国整体业务萎缩。华润联姻喜力，有望借助其优质的品牌形象开拓高端消费市场，进而带动整体吨价、毛利率、营业利润率的上行。此外，华润在疫情期间逆势投放广告费用赞助热门综艺提升品牌影响力(20H1 销售费率同增1.4pcts) ，高端化决心彰显。2)产品：华润联手喜力打造国内和国际 4+4产品矩阵(四大金刚+四大天王) ，目前雪花 4 大单品已依次推出，正在全国化铺市；喜力 20 年 5 月推出喜力星银，市场反馈良好，15 元以上产品尚在筹备上市。20H1 华润 8 元及以上产品销量逆势增长 2.9%，其中喜力、勇闯天涯 SuperX 均实现了两位数增长。3)渠道：华润自身渠道基础良好，分销网络广泛且深化，但由于历史原因，其在 AB 类餐饮、夜店等渠道的布局一直相对薄弱。2019 年公司设立渠道管理部进行调整，对新招募的中高端渠道经销商设立门槛，当前调整已基本完成。此外，公司今年买店时间提前，预计买店费用投入力度加大，高端产品有望在 2021 年实现放量，规划 3-5 年内全国买店占比提升 25pcts 以上。

　　基地市场稳扎稳打，积极开拓中西部弱势市场。华润已形成四川、贵州、安徽、辽宁 4 个绝对强势市场(市占率超 60%) ，在江苏、广东等地市占率过半，在青海、甘肃、山西、黑龙江、吉林、浙江等地拥有一定的话语权。而喜力强势市场主要在福建，对雪花形成良好补充。华润弱势市场 2019 年已实现盈亏平衡，未来将发力高端产品增厚业绩。

　　投资建议

　　预计 20-22 年公司营业收入同比增长 0.5%/12.1%/9.1%，归母净利润分别同比增长 64.7%/42.7%/33.6%，EPS 分别为 0.67/0.95/1.27 元。给予公司 2022年 45 倍 PE，目标价为 65.05 港币，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示

　　疫情反复风险、原材料成本上涨幅度超出预期、高端化进程低于预期、食品安全风险

（文章来源：格隆汇）

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