投资亮点：

　　1、现阶段复合调味料餐饮端规模达189亿元，复合调味料渗透率低，成长空间大。

　　2、前十大客户收入占比稳定在60%，前五大客户贡献占比近50%。

　　3、通过自有品牌以标准化产品定位C端客户，在电商平台的销售额复合增速达95.2%，通过经销商的销售额复合增速12.33%。

　　4、受疫情原因，下游企业餐馆受影响，业绩有所波动。疫情过后，净利润增长率有望长期高于30%，给于60倍市盈率。

　　餐饮专业化分工是必然趋势，复合调味料2B市场空间广阔

　　调味料是由多种香料混合而成，在饮食、烹饪和食品加工中广泛应用的，用于改善食物的味道并具有增香增鲜等作用的产品。根据国家统计局数据，2019年我国餐饮业收入4.67万亿，同比增9.4%。2019年原料进货成本占餐饮企业营收的40%，假设其中调味品占比5%，估算我国餐饮端调味品行业规模达934亿元，假设复合调味料占比20%，则估算现阶段复合调味料餐饮端规模达189亿元。对标海外发达国家，我国复合调味料渗透率低，成长空间大。

　　日辰股份：发力2B定制餐调，竞争优势明显

　　公司于2001年在青岛成立，前身是日辰有限，日本食品是公司历史上的股东，成立初期公司主要客户为食品加工企业(对日本出口鸡肉调理品的企业)，公司为其提供鸡肉炭烤类或油炸类产品所用的调味料。公司从单一面向食品加工企业，逐步转型升级为面向食品加工企业、餐饮企业及零售终端市场的专业复合调味料解决方案提供商。

　　股权集中，管理团队经验丰富

　　公司创始人之一张华君先生现通过青岛博亚间接持有公司53.42%股权，通过晨星投资间接持有公司4.73%的股权，合计间接持有公司58.15%的股权，系公司的实际控制人。

　　现有客户包括圣农食品、正大集团、诸城外贸等国内重要的对日出口食品加工企业，以及呷哺呷哺、味千拉面、鱼酷等优质连锁餐饮企业。2016年至2019年上半年前十大客户收入占比稳定在60%，2019年前五大客户贡献收入1.34亿元，占比46.90%。

　　定制化复合调味料企业为餐饮企业提供的不仅仅是产品，更是一系列精细化服务，包括菜品研究策划、成本控制、烹饪流程优化等。从调味产品的供应商变为餐饮解决方案的提供者，其对于餐饮客户来讲，增加的收益，例如食品安全、品质稳定性、追赶甚至引领消费者口味趋势等，完全可以覆盖其为复合调味料支出的成本，因此定制化复合调味料企业具备“提价能力”(包括通过导入高端产品间接提价)。

　　2016-2019年公司酱汁类、粉体类平均售价复合增速分别为5.5%、0.87%。公司建有严格的成本管控机制，通过预测和判断原材料的价格走势，适时适量进行囤货或者锁价。

　　门店自然增长带动产品需求增加。合作深入，不断导入新产品。

　　展望未来：厚积薄发，前景向好

　　公司的餐饮渠道有望保持高速增长：1)存量客户门店自然增长带动产品需求增加；2)存量客户合作加深，不断导入新产品；3)把握餐饮连锁化趋势，凭借自身强产品力与营销网络完善，开发新客户。

　　餐饮渠道收入占比不断提升：2019年公司93.77%的收入来自直销渠道，其中46%来自食品工业客户，42%来自餐饮客户，餐饮渠道收入同比增78%，其中Q3随着疫情后消费好转，餐饮渠道收入恢复增长。

　　持续渠道网络扩张：公司去年IPO募集资金，升级建设公司营销总部及北京、上海、广州三个一级区域营销中心。

　　C端打造自有品牌：基于公司强产品力以及复合调味料C端市场的广阔空间，公司通过自有品牌味之物语以标准化产品定位C端客户，在电商平台的销售额2016-2019年的复合增速达95.2%，通过经销商的销售额复合增速12.33%。

　　2020年新冠病毒导致餐饮行业受到严重打击，但随着复工复产的推进，餐饮消费逐步恢复。

　　投资建议：

　　复合调味料行业空间大，2B渠道集中度低、竞争尚不激烈，随着餐饮连锁化率提升，对复合调味料需求增加，大部分腰部餐饮企业会选择第三方餐饮供应商而非自建中央厨房，给提供复合调味料定制服务的企业提供机会。

　　未来增长点在于：1)存量客户门店增长带动产品需求增加；2)存量客户合作加深，不断导入新产品；3)凭借自身强产品力与营销网络完善，开发新客户。

　　盈利预测方面，餐饮渠道定制复合调味料景气度高，我们预计餐饮渠道维持高增长，其占比提升也有望带动整体盈利水平，推动收入与净利率同步提升，预计2020-2022年收入分别为2.88亿元、4.05亿元、5.16亿元，净利润分别为0.96亿元、1.33亿元、1.78亿元，参考可比公司估值，给予2021年60倍PE，6个月目标价81.13元

　　风险提示：

　　疫情影响超预期；客户自建中央厨房、自己供应复合调味料的风险；新客户拓展不及预期。

　　来源：

　　《安信证券-日辰股份-603755.SH-成长性与确定性兼具的定制复合调味料龙头》。2020-11-10；

　　《日盛证券-日辰股份-603755.SH-餐饮渠道恢复性增长，新客户开发有序推进》。2020-10-28；

（文章来源：巨丰财经）

Tags： 日辰股份：定制复合调味料龙头 ROE高于20% 有望成为新白马