投资要点

　　本轮银行股上涨的逻辑：经济修复预期带来估值修复。

　　1、经济预期持续改善：经济数据的修复叠加中长期信心的修复(疫苗与国际形势)。2、银行核心投资逻辑是宏观经济。银行基本面与宏观经济的息息相关(资产质量与净息差【中文名：净息差英文名：NIM（net interest margin）指的是银行净利息收入和银行全部生息资产的比值。】)，监管指导让利，也是观察经济，相机抉择。

　　大行上涨后，行情持续，关注港股中资银行。

　　1、个股轮动逻辑。本轮行情，银行个股上涨的轮动：优质龙头银行率先修复-二线龙头-大行。2、港股中资银行确定性高：A/H溢价在历史高位；估值在历史低位。工行(01398)和建行(00939) 2020E动态PB在0.55X/0.58X，A/H溢价分别为30.5%、35.8%。我们看好工行、建行和邮储(01658)的确定性。3、A股【A股，即人民币普通股，是由中国境内公司发行，供境内机构、组织或个人（从2013年4月1日起，境内、港、澳、台居民可开立A股账户）以人民币认购和交易的普通股股票。】低估值滞涨的银行也有补涨机会。

　　继续看好板块估值修复行情。

　　1、我们8月初转看多银行，继续看好伴随经济修复带来的银行股估值修复行情。宏观经济修复程度决定了银行股的上涨空间，经济需要持续跟踪。但银行基本面的稳健性、又处于历史低位的估值、公募基金【公募基金（Public Offering of Fund），是指以公开方式向社会公众投资者募集资金并以证券为投资对象的证券投资基金。】仓位在低位，增量资金持续进入股市，我们判断银行估值修复行情会持续。2、个股建议：重点推荐、中长期看好的是优质的银行：招商银行【招商银行（China Merchants Bank）1987年成立于深圳蛇口，是中国境内第一家完全由企业法人持股的股份制商业银行，也是中国内地市值第五大的银行、香港中资金融股的八行五保之一。】(03968)、平安银行【平安银行，全称平安银行股份有限公司，是中国平安保险（集团）股份有限公司控股的一家跨区域经营的股份制商业银行，为中国大陆12家全国性股份制商业银行之一。】和宁波银行【宁波银行股份有限公司（以下简称“宁波银行”）成立于1997年4月10日，是一家具有独立法人资格的城市商业银行。】。其次看好业绩有弹性的标的：兴业银行【兴业银行是经中华人民共和国国务院、中国人民银行批准成立的大陆首批股份制商业银行之一，成立于1988年8月，总行设在福建省福州市，2007年2月5日在上海证券交易所挂牌上市（股票代码：601166），注册资本190.52亿元。】、杭州银行【杭州银行成立于1996年9月26日，经过二十年的努力，现已发展成为一家初具规模、资产质量良好、盈利能力较强、综合实力跻身全国城市商业银行前列的具有良好投资价值的股份制商业银行。】、江苏银行【江苏银行是在江苏省内无锡、苏州、南通等10家城市商业银行基础上，合并重组而成的现代股份制商业银行，开创了地方法人银行改革的新模式。】和南京银行【南京银行于1996年2月8日在南京成立，是一家由国有股份、中资法人股份、外资股份及众多个人股份共同组成的股份制商业银行，实行一级法人体制。】。近期确定强的是港股的中资银行，看好建行(H)、工行(H)、邮储(H)。

　　风险提示：经济下滑超预期；二级市场【二级市场是指在证券发行后各种证券在不同的投资者之间买卖流通所形成的市场，又称流通市场或次级市场。】大幅波动；监管环境变化。

　　一、本轮银行股上涨的逻辑：经济修复预期带来估值修复

　　1、经济预期持续改善：数据的修复叠加中长期信心的修复

　　相关周期数据的修复。经济基本面顺周期修复持续：经济修复由依赖逆周期【逆周期是在繁荣阶段，企业往往增加投资并且成本较高，在随后的衰退期中很可能会遭遇损失。】政策调节逐渐向顺周期本源趋势回归，尤其是消费与制造业投资复苏的确认。出口在国内外供需错位下保持超预期强劲增速。

　　经济中长期信心的修复：关键外部因子。1、疫苗的研发与大规模投入使用的可能。2、美国大选拜登上台，中国短期面临的政策不确定性降低。

　　2、宏观经济是银行股投资的核心逻辑，也是本轮行情的核心逻辑

　　银行股投资的核心逻辑是宏观经济：基本面与监管都与宏观经济息息相关。

　　1、基本面与宏观经济关系。不管是我们的核心盈利指标净息差，还是我们的资产质量，都跟宏观经济紧密挂钩，经济修复，银行信贷市场化定价能力可以回升，不良的压力也会有所缓解。

　　2、监管对利润的压降，取决于经济。监管对银行利润的态度：「既爱又恨」，利润过高挤压实体，利润过低无法补充资本(商业银行利润约17%用于缴纳所得税，23%用于普通股股利分配，剩余的60%全部用于补充核心一级资本」)。监管对银行让利和利润的指导，会观察经济，政策会相机抉择，动态均衡【动态均衡是指一个经济系统在各种变量将随时间推移而变化时所处的均衡状态。】。

　　二、大行上涨后，港股中资行确定性大，以及A股的低估值个股

　　1、本轮行情，银行个股上涨的轮动

　　银行板块内部轮动：优质龙头银行率先修复-二线龙头-大行。年初以来，经济的不确定性与银行的让利持续压制银行的估值，随着8月初行业中报利润负增靴子落地，同时银行核心盈利能力——营收增速维持稳健，伴随经济初步修复、零售信贷资产质量【信贷资产质量是指银行通过多种渠道、多种手段和多种工具，将多方筹措和聚集的资金，采取不同形式配置和运用后所形成的资产存量在安全性、流动性和效益性方面综合体现出的经济指标所包含的约定俗成的内容。】压力高点已过，行业优质龙头、受公共卫生事件影响相对较小的优质区域城商行率先迎来估值修复。

　　2、港股中资银行的确定性高： AH溢价处在历史高位；我们看好建行(H)、工行(H)、邮储(H)

　　随着大行估值逐渐修复，后续我们建议关注港股中资银行投资机会：AH溢价处在历史高位。我们用计算了银行股AH溢价情况 = 以 A 股价格计算的成份股总流通市值 / 以 H 股价格计算的成份股总流通市值-1，当前银行股AH股【AH股是A股和H股的简称。】溢价处在2012年以来的高位水平，溢价率达31.4%，历史均值为16%，中位数17%。

　　资金有配置银行股的空间。南下资金配置银行比例相较过去仍在低位。

　　三、银行股估值修复行情会持续

　　银行未来行情空间还是看宏观经济。宏观经济修复程度决定了银行股的上涨空间，经济还需要持续跟踪。但银行基本面的稳健性、又处于历史低位的估值、公募基金仓位在低位，增量资金持续进入股市，我们判断银行估值修复行情会持续。

　　目前银行板块估值仍处于历史低位，由经济修复带来的基本面支撑的估值修复仍会持续。银行板块当前静态PB仅为0.76倍，位于2017年至今历史估值分位数18%，距离中位数0.88倍仍有近16%的空间。随着经济顺周期修复，银行基本面持续向上，银行板块当前的估值水平仍有修复空间。

（文章来源：中泰研究）

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