机构：信达证券

　　评级：买入

　　新经济业务领先的投资银行和投资管理公司。华兴资本是专注于中国新经济业务领先的投资银行及投资管理公司，从最初的海外市场精品投行逐渐专注国内，业务范围横跨美国、香港和大陆三地。华兴以私募股权融资顾问起家，并逐渐拓展到IPO和post-IPO领域，曾主导和参与了中国互联网领域具有影响力的融资、并购及IPO。除此之外，华兴以投资管理为突破，以财富管理作为延伸，打造轻型投行，走出有别于传统券商的差异化道路。截止2018年底，公司累计服务780家企业，前20大互联网公司(按市值统计)有15家是华兴的客户，独角兽客户占中国独角兽总市值的56%。

　　经济结构转变以及资本市场改革加速IPO上市，华兴有望深度受益。经济下行过程中，原本以投资为主导推动经济发展的模式不再延续，新经济在驱动经济结构转型中发挥了重要作用。华兴主导和参与了制高点交易，推动新经济发展趋势，重要案例有美团收购摩拜，滴滴合并快的等。第三产业占比的提升也催生了直接融资的需求，注册制改革带来资本市场扩容，华兴有望成为中国资本市场改革最大的受益者，与新经济企业一同分享价值增长的红利。

　　较早专注新经济，在竞争对手中构筑较高行业壁垒。华兴之所以能俘获众多优秀创新企业，和一般券商相比主要竞争优势在于1)较早专注新经济，已构筑较高行业壁垒，头部效应逐步显现。2)为企业提供全生命周期的服务，3)着力建设二级市场分销能力，将一级优势逐渐延伸至二级，4)合伙人机制以及以业绩为导向的激励机制造就业务能力不断提升。

　　以轻资产业务为主的盈利模式造就较高的ROE，且高ROE有望持续。不同于传统券商，华兴以轻资产业务为主，具备较高的盈利能力。我们认为高ROE有望持续，原因是：从收费类业务来看，未来高ROA的资管和财富将成为重要的收入贡献。投行将继续发挥流量入口的作用，加大对资管和财富的引流，将资产进一步变成产品变现。资管业务方面，1)华兴过往优异的投资业绩有望持续贡献AUM，带来稳定增长的管理费收入，2)随着基金的逐渐退出，累计7亿的未实现净附带权益将逐渐释放到利润中，逐步增厚ROE。从资金业务来看，1)今年华菁证券拿到自营和代销牌照后，未来资金使用效率有望大幅提升，2)集团层面，1。将为重点投行客户提供结构化融资，2。战略化为华菁证券增资，通过华菁进一步放杠杆，提升资金收益，3。将资金进一步投放到资管业务和财富管理，提升资金回报率和ROE。

　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2020-2022E收入增速50.9%/20.8%/20.3%，净利润增速98.4%/14.68%/14.24%，对应PE为17.7x/15.4x/13.5x。我们采用分部估值法得到公司的目标估值为HK$29.08。其中：1)投资银行：采用P/E估值法，给予投资银行估值9.3亿元。2)投资管理业务：采用P/E估值法，预测2020E投资管理业务估值为87.8亿元。未实现净附带权益(carry)为16.9亿元，3)华菁证券：给予华菁证券的估值为20.58亿元4)投资资产和归属华兴的净现金：采用2019年的账面价值得到其估值为21亿元。首次覆盖，给予“买入”评级。

　　股价催化剂：新业务增长高于预期；优势业务市占率提升；资本市场表现较好，carry大幅增长；宏观经济企稳；资金使用效率高于预期

　　风险因素：宏观经济下滑；竞争激烈导致优势业务市场份额下滑；新业务增长低于预期；投资收益不及预期等。

（文章来源：格隆汇）

Tags： 华兴资本控股(01911.HK)深度报告：受益注册制与新经济的精品投行即将腾飞 给予“买入”评级