2020年11月30日，国信证券【国信证券股份有限公司是全中国性大型综合类证券公司，中国仅有的两家连续两年获得AA评级的证券公司之一。】发布一篇关于先健科技的深度研究报告《创新器械黑马，介入耗材明珠》，维持对于先健科技的“买入”评级，给予公司合理市值155-181亿港币，对应股价为3.58-4.18港币。此后四日，先健科技上涨18.1%，截至12月4日收于3.98港元每股。

　　国信证券研报精要如下：

　　科技龙头地位，创新器械及介入耗材前景无限

　　先健科技是主动脉介入市场的领导者，支架植入量国内排名前三，2021年起多个重磅产品将陆续上市。2021年起先健科技将有多个重磅产品上市，产品管线将覆盖主动脉全域。多个在研主动脉支架产品为全球或国内独创，含有多款重磅产品。先健科技将大幅提升竞争力，并有望渗透先前只能应用开放手术的适应症。新产品的陆续上市将支撑先健的增长，形成先健、心脉和美敦力三分天下【《三分天下OL》是一款以三国历史事件为背景的横版网页游戏，它打破传统的单一战斗模式，将角色扮演和策略战争两种模式玩法完美结合在一起，为玩家带来更多独特的游戏体验。】的局面。

　　外周介入布局方面，支架和药球双双进入器械绿色通道。据国信证券估算，国内主动脉患者近200万，2022年介入治疗【介入放射学又称介入治疗学，是近年迅速发展起来的一门融合了影像诊断和临床治疗于一体的新兴学科。】市场规模可达20亿，市场空间广阔，先健Aegis【PS2游戏《女神异闻录persona3》登场的角色故事中期加入SEES（主角所在的组织：特别课外活动组），故事重点人物之一，十年前由桐条研究所制作的对暗影用人型战车，因为是最后出厂的，所以在十年前的战斗中得以幸存。】y腔静脉滤器已是国内第一品牌，将逐步开启国产替代进程。

　　看好先心封堵器【封堵器作为介入治疗的植入物，用于治疗先天性心脏病：房间隔缺损、室间隔缺损和动脉导管未闭，已在临床得到广泛的应用。】和左心耳【左心耳是胚胎时期的左心房的残留 ，位于第3肋间。】封堵器

　　先心封堵器在国内外均稳健增长，利用现有三代产品形成梯队满足不同的市场需求(HeartR下沉渠道，Cera和CeraFlex更新换代)，可吸收封堵器和PFO封堵器都已进入绿色通道，预计2022-23年左右上市。不断完善的产品线将促进产品在国内外稳健增长，主要优势体现如下：

　　1、中国CHD【CHD指的是呼叫处理。】(先天性心脏病)介入治疗水平领先，基本已完成进口替代，但渗透率仍不高。

　　2、先健科技在行业内占据主导地位。

　　3、先心封堵器销售额年增速为15-20%，CeraFlex在欧洲【欧罗巴洲（Europe），名字源于希腊神话的人物“欧罗巴”（希腊语：Ευρώπης），位于东半球的西北部，北临北冰洋，西濒大西洋，南滨大西洋的属海地中海和黑海。】销量恢复。

　　4、先健科技不断革新材料，完善功能，上市后将形成完善的产品组合和梯队。

　　左心耳封堵器有望替代华法林的使用，潜在空间巨大，凭借技术性能和临床优势在全球市场抢占波科和雅培的份额。主要优势体现如下：

　　1、左心耳封堵(LAAC)潜在适用人群广泛。

　　2、2019年12月中华医学会专家共识发布促进临床认可度提升。

　　3、目前国内波科为主导，先健科技有望快速放量，潜在空间达20亿美元。

　　核心资产起搏器快速放量、铁基支架构建平台型技术

　　起搏器市场规模大增速快，却受限于进口产品价格高昂、植入医生数量偏少，且研发技术难度大。进口品牌凭借技术优势、品牌效应和先占地位垄断了市场，目前占比近95%。国产仅有乐普【在经济全球化的背景下孕育而生，在知识经济的环境中崭露头角，拥有着与世界同步的先进理念和最优秀天才团队，有着锲而不舍的敬业精神和崇高的社会责任感，用“专注百年，诚信天下”的理念为全人类的和谐与快乐奋斗终身。】(秦明)、微创(创领，与索林【胡安·索林，阿根廷足球运动员，司职后卫，2006年夏季转投德甲球队汉堡。】合作)和先健(与美敦力合作)三家。美敦力与先健的合作是进口替代趋势下的合理选择。先健科技借助美敦力的技术和渠道优势快速攻城略地，起搏器有望快速放量。

　　铁基可吸收血管支架十数年磨一剑，在争议中稳步前行。项目于2006年启动，持续研发迄今逾13年，花费3年时间进行技术路径筛选，选择铁基材料制作可吸收支架。整个项目首批包含三款产品：可吸收冠脉支架(IBS)、可吸收肺血管支架(IBSAngel【犹太教、伊斯兰教和基督教对天使的概念的定义十分相近，它们都被认为是侍奉神的灵，是神差遣它们来帮助需要拯救的人，传达神的意旨，是神在地上的发言人。】)和可吸收膝下血管支架(IBSTitan)。

　　目前，铁基可吸收冠脉支架的FIM【FIM是Fashion In Motion (FIM)动感时尚集团旗下的一个时尚男士品牌。】临床试验部分初步数据已披露，支架降解情况良好，体现良好的安全性，今年底将启动二期临床。IBSAngel已提交CE认证【CE认证，即只限于产品不危及人类、动物和货品的安全方面的基本安全要求，而不是一般质量要求，协调指令只规定主要要求，一般指令要求是标准的任务。】并进入国内绿色通道，预计明年获批，铁基技术平台即将迎来收获期。

　　高瓴和德福【TestDaF（德福）是德语语言考试，对象是以赴德留学为目的的外国学习德语者或一般只想证明自己德语语言水平的人。】战略入股，深化合作和资源、奠定渠道基础

　　2020年11月24日，公司公告高瓴资本和德福资本通过大宗交易受让中央汇金(光大控股母公司)持有的先健科技全部股权，本次交易达成后高瓴资本和德福资本分别累计持有先健科技6.06%和6.00%的股份，成为先健科技重要的战略合作伙伴。此次战略入股表明高瓴和德福等专业投资机构对先健的市场地位及企业价值的认可，并为后续的深化合作和资源、渠道的导入奠定基础，有利于先健科技逐鹿全球市场。

　　国信证券推荐先健科技的四大理由

　　1)先健科技是全球第二大、金砖四国最大的先心封堵器供应商及全国前三的动脉介入支架供应商。先健继续维持结构性心脏病和主动脉介入领域的领导地位，并随着更新换代的产品以及独家品种上市，进一步提升市场竞争力；

　　2)左心耳封堵器在临床中逐步获得认可，国内迅速放量；凭借产品性能和临床应用上的优势在欧洲提升份额；于2024-25年顺利获批进入美国市场；

　　3)起搏器方面和美敦力合作顺利，借助美敦力的技术和渠道以及国产价格优势快速入院；铁基可吸收支架临床及上市顺利，安全性及有效性结果优异。

　　4)对于医疗器械企业，港股和A股市场估值逻辑从“重业绩”向“重创新【重创新一词，由转型教练、著名互联网实战家、中国十大自媒体人王冠雄提出。】”切换，拥有技术创新实力和平台型属性的器械企业会给予高估值【高估值：指的是价值被高估，往往出现在投资商品的价格上或者是各种综合性数据指标上，指的是目前的价格或者指标被人为高估，其实不值这么多钱或者指标达不到这么高。】溢价。

　　公司未来的核心看点

　　1)公司的主动脉覆膜支架从2021年起预计将有多款独家新产品获批上市；

　　2)左心耳封堵器在高出血风险的房颤患者中逐步替代华法林的使用，2023年全球潜在规模近10亿美元，若2025年顺利获得FDA批准，LAmbre2029年销售额可达近5.5亿；

　　3)起搏器目前国内进口占比超过90%，作为仅有的三家国产厂商之一，先健的起搏器拥有极高的战略价值，科技属性明显，保守估值约12-14亿元；

　　4)铁基可吸收支架技术路径独树一帜，是全球最薄的心脏支架，随着临床的稳步推进确定性会不断增强，估值弹性极大。综合考虑铁基支架的研发进度和临床失败风险，估计其合理价值在20-24亿元。

　　两种方式进行估值，维持“买入”评级

　　国信证券通过绝对估值和相对估值两种方式对先健科技进行了估值，综合考虑公司未来的增长点，调高盈利预测，预计2020-22年归母净利润1.60/2.34/3.05亿(原1.35/2.06/2.96亿)，当前股价对应PE78/53/41x。综合绝对估值和相对估值，合理估值3.67-4.22元，距当前股价具有12%-29%溢价空间，维持“买入”评级。

　　1)绝对估值：FCFF折现法，WACC=9.35%，永续增长率3%，合理价值区间为3.75-4.25港币。

　　2)相对估值：一部分是已经贡献利润的业务(主动脉支架、先心封堵器等)，采取和可比公司的相对估值，得到对应市值101-116亿元，另一部分巨大潜力和高业绩弹性的起搏器和可吸收支架业务，采用历史交易估值、赛道估值等方式，各业务加总折现后公司合理市值在155-181亿港币，对应股价为3.58-4.18港币。

（文章来源：格隆汇）

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