机构：东吴证券【东吴证券股份有限公司前身为组建于1992年的苏州证券，历经三次增资扩股，于2010年5月28日改制并更名为东吴证券股份有限公司。】

　　评级：买入

　　目标价：4.8 港元【港元或称港币，是香港的法定流通货币。】

　　投国产羽绒服品牌龙头企业，2017年重新聚焦羽绒服主业后业绩持续提升：公司于1976年成立，1994年创立波司登【波司登是全国最大、生产设备最为先进的品牌羽绒服生产商，主要从事自有羽绒服品牌的开发和管理，包括产品的研究、设计、开发、原材料采购、外包生产及市场营销和销售。】品牌，自1995年起连续25年全国销量领先。FY2021H1公司实现收入46.61亿元，同比+5.1%；归母净利润4.86亿元，同比+41.8%。公司重新聚焦羽绒服主业并开启品牌升级进程后，产品价格带和利润率均显著提升。FY2021H1公司毛利率【毛利率（Gross Profit Margin）是毛利与销售收入（或营业收入）的百分比，其中毛利是收入和与收入相对应的营业成本之间的差额，用公式表示：毛利率=毛利/营业收入×100%=（主营业务收入-主营业务成本）/主营业务收入×100%。】为47.8%，同比+4.3pct；净利率【净利率其他的叫法还可以叫净利润率、销售净利率、销售利润率、经营净利率、主营业务利润率，其实指的都是一样东西，说明企业收入1块钱能净赚多少钱，看该指标的时候可以和毛利率比较一下，两者越接近说明企业的期间费用越低。】为10.5%，同比+2.4pct。

　　天时：2020年降温早、春节晚，拉长冬季消费期，疫情后服装消费反弹趋势明显。2020年国庆期间，全国部分城市已出现明显降温，平均入冬时间提早9天；2021年春节较晚，冬季消费周期有望持续到2月底。2020年初受疫情影响，春节冬装消费需求被抑制，年末有望实现反弹。据国家统计局【中华人民共和国国家统计局成立于1952年8月。】，9月、10月服装类限上社【上社是广州市天河区棠下街道所辖的一个城中村。】零总额同比增长8.3%、12.2%(均为近一年最高增速)，消费反弹趋势已经明显确立。在长消费期+消费反弹两大趋势下，年底羽绒服等冬装消费有望迎来高增长。

　　地利：羽绒服拥有千亿市场规模，国产龙头有望通过“功能性”突围。国内拥有庞大羽绒服需求基数，据中国服装协会【中国服装协会（China National Garment Association，CNGA），成立于1991年，是中国服装业全国性行业组织，中国首批4A级全国性行业协会。】统计，2018年国内羽绒服市场规模达1068亿元，预计2022年规模达1622亿元，2018-22年CAGR约11%。从需求端看，专业羽绒品牌是大众首选，市场/潮酷元素愈发受到消费者的青睐。波司登完成品牌升级之后，品质时尚兼具，在1000-5000价位的中高端市场中鲜有敌手。

　　人和：主品牌成功升级，品牌势能持续提升：近年国际高端品牌进入中国市场拉动羽绒服价格带整体提升，波司登适时推动全方位品牌升级，尽享行业改革红利。1)产品升级，与各大IP、国际知名设计师联名重塑波司登专业与时尚的品牌形象。2)渠道优化，线下加速自营店布局，FY2020自营店增至1086家，占比增至37%；线上深耕天猫【“天猫”（英文：Tmall，亦称淘宝商城、天猫商城）原名淘宝商城，是一个综合性购物网站。】，加快直播电商与微商城【微商城是基于当前很受欢迎的微信的一种传媒方式中的一种商业运用，微信当前的火热是一个商机，基于微信的传播速度，及其简便等优点，为商家提供一个平台，在这个更简便的、方便的平台里进行更为现代的电子商务。】布局。3)供应链提升，构建智能化工厂实现15天优质快反、全国设置9大配送中心，快速响应市场需求。4)营销发力，通过大牌设计师加持，流量明星代言，时装周多维度亮相等方式，持续提升品牌认知。品牌升级卓有成效，目前产品平均价格带逐渐提升至2000-2500元(大众市场均价约900-1000元)，中高端羽绒服龙头地位稳固。

　　盈利预测与投资评级：波司登是国产羽绒服龙头企业，2020年“双11【《双11》是一款Android平台的应用。】”线上全渠道销售额达15亿元，居中国服装品牌首位。我们认为未来中高端羽绒服市场将持续增长，波司登作为国产品牌升级的典范，在天时地利人和三重利好下业绩有望持续高增。我们预计公司FY2021-23归母净利分别为14.4/17.6/21.1亿元，同增19.7%/22.5%/19.4%。当前股价对应PE为22/18/15x，给予目标价4.8港元，维持“买入”评级。

　　风险提示：品牌升级不及预期；气温波动异常；疫情反复等

（文章来源：格隆汇）

Tags： ?波司登（03998.HK）：品牌提升模式波司登正在复苏之中，维持“买入”评级和目标价4.8港元