机构：国盛证券【国盛证券有限责任公司是以原江西省国际信托投资公司、江西省发展信托投资股份有限公司和赣州地区信托投资国盛证券公司等3家信托公司证券业务为基础，吸收省内其他证券资源，-guoshengzhengquan】

　　评级：买入

　　泡泡玛特：国内潮玩【潮玩 （手机APP）专注做最专业体育潮流娱乐体育运动精品推荐 带你体验最时尚热门的潮流运动。】盲盒拓荒者和领导者。

　　公司 2010 年以潮流百货起家，2016 年开始售卖潮玩盲盒，目前转型为覆盖潮玩全产业链(IP 运营、OEM【OEM，英文全称Original Equipment Manufacturer，原指由采购方提供设备和技术，由制造方提供人力和场地，采购方负责销售，制造方负责生产的一种现代流行的生产方式。】生产、消费者触达、潮玩推广)品牌商，通过售卖品牌产品(2019年收入占比 82%，2017-2019 年收入 CAGR 449.4%)变现，利润率自 2017年以来持续提升。截至 2020H1 公司运营 IP 93个，零售店 136 家，2019 年潮玩行业市占率排名第一(8.5%)。

　　盲盒驱动潮玩市场破圈，细分赛道大有可为。

　　潮玩盲盒的三个关键词，重要性由高到低分别是：IP、盲盒、潮玩。潮玩是商业化的载体，但玩具本身并不具备增值意义和强刺激性，而盲盒+IP解决了增值和复购问题 (2020H1泡泡玛特注册会员复购率 51%)。目前潮玩行业仍在高速发展期(15-19年 CAGR 34.6%)，IP 形象破圈、渠道下沉都将驱动行业增长，预计中长期盲盒市场规模可达四百亿元。泡泡玛特在 IP、渠道方面具备先发优势且构筑护城河，是其跃居行业龙头的核心原因。

　　优质 IP 资源和运营能力是公司保持竞争力的关键。

　　1)IP 资源：具备 20余人艺术家挖掘团队，与 25名艺术家以及 11家 IP 提供商签约，内部设计团队(111 人)亦创作自有 IP.4 款自有/独家 IP 2019 年收入过亿元，IP矩阵日趋多元，抗风险能力强。2)IP 运营：通过合作机制、多元产品以及高效供应链保证新品持续推出，并借助营销和联名活动延长 IP 生命周期。16 年 Molly 与公司合作后上新频率加快，销售收入持续上升。2019-2020年新 IP Dimoo/小甜豆/SkullPanda 关注度高，有望成为全新爆款 IP。

　　全渠道覆盖保证消费者触达，零售店网络快速扩张。

　　公司构建了线上(电商+葩趣+小程序)+线下(零售店+机器人商店+批发+展会)的全渠道销售体系。零售店为核心消费场景，利润率高开店空间大。2019 年营收 7.4亿元(YoY+198.0%，占比 43.9%)，高增长源于一二线城市扩张和单店收入增加；20H1 营收 3.13 亿元，增速下滑(YoY +34.5%)主要系疫情影响下同店增长率转负(-23.1%)。经测算 2017-2019 年单店利润率上升，分别为 3.4%、24.0%、37.9%。2020 年 1-10 月新开零售店超过 70 家，处于快速扩张阶段。预计目前 191 家零售店覆盖率 37.5%，仍具开店空间。

　　投资建议：公司为国内潮玩行业龙头公司，目前头部 IP 储备充足且处于渠道快速扩张阶段，未来增长确定性较强。预计 2020-2022 年公司实现净利润 5.79、12.01、17.98 亿元，分别同比增长 28.0%、107.6%、49.7%。我们给予公司 2021 年目标价 83.92 港币，目标市值 1159 亿港币，对应 PE82x，首次覆盖给予“买入”评级(参考发行价 38.5 元港币)。

　　风险提示：IP 吸引力不及预期；零售店扩张不及预期；行业竞争加剧

（文章来源：格隆汇）

Tags： ?泡泡超市（09992.HK）：国内时尚盲盒先锋IP +渠道携手打造行业领导者，维持“买入”评级