股市驱动力来自经济复苏，降低收益预期，聚焦一季度机会。我们预期2021年市场整体收益水平将显著低于2019年和2020年。经济复苏后货币政策正常化带来的流动性边际收紧将主导市场。除此之外，信用风险暴露、人民币【CNY，是人民币（Chinese Yuan）的代码，是ISO分配给中国的币种表示符号。】升值影响出口等因素都会对经济和市场产生影响。

　　债市收益率前高后低，逐步接近最佳配置区。受基数效应影响，预计经济增速呈现前高后低。结合供给和货币政策调整节奏分析，预计国债收益率【国债收益率是指投资于国债债券这一有价证券所得收益占投资总金额每一年的比率。】将呈现前高后低的态势。

　　商品或分化，工业品受益经济复苏，黄金依赖利率和通胀相对走势。

　　人民币汇率双向波动概率更大。2020年下半年人民币兑美元【美元（United States dollar 货币缩写：USD；ISO 4217货币代码：USD；符号：USA$）是美利坚合众国的法定货币。】汇率一骑绝尘，各方面因素均形成有力配合。

　　2021年中国经济增速、流动性、利润将先后越过高点，山路坎坷之后，迎来增长、通胀、政策和资产价格低波动率【波动率是金融资产价格的波动程度，是对资产收益率不确定性的衡量，用于反映金融资产的风险水平。】时代。

　　中国经济前高后低：四季度GDP增速中枢为5.8%，2020年GDP增速中枢为2.1%。基准预期下，2021年GDP增速中枢为9.5%，节奏上由20.1%回落至5.6%，年底回到潜在增长率附近。结构上看，消费、制造业投资成为经济增长的主要驱动力，房地产投资增速回落有限，基建投资增速低位，出口前猛后弱。

　　通货膨胀有惊无险：预计明年1月CPI【CPI（全称为Consumer Price Index），即居民消费价格指数，是一个反映城乡居民家庭一般所购买的消费商品和服务价格水平变动情况的宏观经济指标，对宏观经济政策的选择、调整和节奏把握上具有】将转为负值，而后走高到6月起再开始回落、震荡，年CPI同比低于1%，全年呈M形走势。PPI长期与原油价格走势相关性极大，全球经济复苏带动油价上行，PPI同比改善，至明年二季度转正，5-6月高点或超过3%，此后回落，年PPI同比约1.5%。

　　政策重心转防风险：年初至三季度末宏观杠杆率上升24.7pct至270.1%，预计经济企稳后，政策重心倾向风险防控，去杠杆稳杠杆重要性提升。在跨周期调节、把好货币总闸门的基调下，社融增速和M2增速即将陆续见顶回落。鉴于微观企业活力是否恢复需要观察以及微观、中观风险将持续释放，货币政策预计将慢踩刹车、相机抉择，财政政策也将边际收紧。

　　投资回暖利润向好：受需求驱动制造业投资整体回暖。制造业投资对中短期需求反应有限，更多关注中长期需求；因此，制造业投资重点行业聚焦在大消费、战略新兴产业、高端制造业。企业利润筑底回升，结合长期需求，我们重点关注消费和设备制造业。明年需求回升、且基数较低的行业包含家具、电气机械及器材制造业(包含家电)、汽车等行业。

　　2021年产业主线：1。 短期因素影响下，周期品价格回暖， 2季度是PPI高点，上半年可以关注周期品。2。 消费行业从短期及长期的宏观背景来看景气度都相对较高，尤其是可选消费行业，如汽车、消费者服务等行业今年受疫情冲击较大，基数较低。3。 长期因素来看，设备制造业等战略新兴产业景气度较高。

　　改革开放阔步前行：面对新冠疫情的冲击，我国重要领域的改革不仅没有止步，还继续纵深推进。未来我国将在以要素市场化为主的经济体制改革，以及更大范围、更宽领域、更深层次的高水平【高水平 拼音： 解释： 1.】对外开放上加大力度、加快进度、拓展深度，使各项改革朝着推动形成新发展格局聚焦发力。

　　全球复苏与资产定价：全球经济共振复苏仍是基准假设，与此同时，流动性边际趋紧将是最大的一个定价逻辑变化。资产配置方面，基本面取代估值推升成为核心。股市驱动力来自经济复苏，降低收益预期，聚焦一季度机会；债市收益率前高后低，逐步接近最佳配置区，上半年配置，下半年交易；商品或分化，工业品受益经济复苏，黄金依赖利率和通胀相对走势；人民币汇率双向波动。

（文章来源：中信建投证券【中信建投证券股份有限公司（下称“中信建投证券”或“公司”）成立于2005年11月2日，是经中国证监会批准设立的全国性大型综合证券公司。】研究）

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